US Dollar Standard

Krisis perbankan
June 14, 2013
Bank Indonesia dan Inflation Targeting
June 14, 2013
Show all

US Dollar Standard

Dias Satria

US Dollar sebagai standar nilai tukar duniaKebijakan Nilai tukar

US Dollar merupakan satu-satunya nilai tukar yang memiliki karakteristik yang unik. Hal ini tidak terlepas dari digunakannya US Dollar sebagai standar pembayaran dalam perdagangan internasional. Diterimanya UD Dollar diseluruh negara inilah yang memicu sebagian besar negara-negara di Asia memPeg nilai tukarnya terhadap US Dollar baik dalam frekuensi yang rendah maupun tinggi, sebelum dan sesudah krisis. Secara sederhana, kebijakan nilai tukar Peg bisa diartikan bahwa pemerintah menjaga nilai dari kurs domestik agar nilainya stabil terhadap nilai tukar asing. Dalam konteks ini nilai tukar asing ini adalah US Dollar.

Berdasarkan data yang dikompilasi oleh Mc Kinon (2004), sebelum krisis 1997, hampir seluruh negara-negara di Asia menjaga stabilisasi nilai tukar terhadap dollar, kecuali Yen Jepang. Namun penjagaan stabilitas nilai tukar menghadapi tantangan yang berat saat krisis 1997-1998 yang menyebabkan beberapa negara harus merelakan nilai tukarnya berfluktuasi bebas terhadap Dollar. Hal ini juga sebagai bentuk respon semakin menipisnya cadangan devisa bank sentral akibat tingginya spekulasi dan pressure terhadap nilai tukar.

Selanjutnya pergerakan nilai tukar negara-negara di Asia setelah krisis 1999-2003 ternyata menunjukkan perilaku yang hampir sama seperti sebelum krisis, meski penjagaan stabilisasi nilai tukar terhadap dollar berada pada band atau kisaran yang agak tinggi. Ambil contoh, Ringgit Malaysia yang berada pada standar deviasi 1.96 dan Singapore Dollar yang berada pada kondisi yang hampir sama yaitu 1.20. (Lihat tabel dibawah)

Standar deviasi fluktuasi nilai tukar terhadap US Dollar

 

Pre-Crises

(94-97)

Crises

(97-98)

Post-Crises

(99-03)

Chinese Yuan

0.25

0.03

0.00

Hong Kong Dollar

0.08

0.07

0.04

Indonesian Rupiah

0.26

26.54

5.28

Malaysian Ringgit

1.06

6.69

1.96

Philippine Peso

1.19

5.25

1.71

Singapore Dollar

0.76

2.88

1.20

Thai Baht

0.43

8.88

1.62

Japanese Yen

3.66

3.64

2.43

Source : Mc Kinon, 2004 (Modified)

 

US Dollar sebagai standar nilai tukar dunia

Penjelasan US Dollar Standard dalam bab ini akan mendiskusikan pertanyaan dasar, mengapa banyak Negara-negara di EAST ASIA, khususnya sebelum krisis, memPeg kursnya terhadap Dollar US? Meski fenomena ini semakin menurun setelah krisis, namun masih ada beberapa Negara di East AsiA seperti Malaysia dan China memPeg kursnya terhadap Dollar US setelah krisis. Pertanyaan selanjutnya apa rasional/logika/penjelasan dibalik Peg terhadap Dollar US? dan mengapa US Dollar standard atau Peg Dollar yang dilakukan oleh sebagian besar Negara-negara di East Asia menyebabkan mereka jatuh pada krisis?

Pertama, alasan sederhana mengapa mereka mem-Peg nilai tukarnya terhadap US $ seperti dijelaskan singkat diparagraf pertama, adalah karena sebagian besar perdagangan antara negara-negara dikawasan ini menggunakan US $. Selain itu meskipun Jepang adalah negara industri kedua didunia, namun sebagian besar perdagangan Jepang dengan negara-negara diAsia menggunakan US $.

Reinhart (2000) menjelaskan negara-negara berkembang sangat riskan untuk membiarkan nilai tukarnya berfluktuasi bebas “fear of floating”, karena jika keadaan ekonominya baik, nilai tukar yang tinggi akan mengurangi tingkat daya saing barang-barang ekspornya sedangkan jika keadaan ekonominya buruk, mereka takut nilai tukarnya jatuh karena tingginya denominasi pinjaman dalam bentuk mata uang asing (dollar $). Devaluasi nilai tukar hanya akan menyebabkan resesi dan inflasi,bukan export led growth.

Secara umum terdapat 2 aspek penting mengapa mereka takut nilai tukarnya berfluktuasi “fear of floating”, antara lain :

  1. Dengan tidak adanya kontrol modal, volatilitas yang tinggi dari aliran modal dapat mempengaruhi fluktuasi nilai tukar nominal, karena harga domestik kaku (sticky price), maka akan menyebabkan perubahan yang besar dalam nilai tukar riil. Pada akhirnya tingkat daya saing domestik akan berfluktuasi secara tajam dari waktu ke waktu.
  2. Peg terhadap US $ akan menjadi nominal anchor terhadap harga domestik.

 

Frekuensi yang tinggi dari strategi Peg terhadap US $ sangat berkaitan dengan konsep Original Sin, situasi dimana mata uang domestik tidak dapat digunakan untuk meminjam keluar negeri atau meminjam dalam waktu yang panjang meskipun didomestik. Atau dengan kata lain, jika Indonesia ingin meminjam terhadap World Bank maka hutangnya akan berdenominasi Dollar meski nanti setelah dipinjam akan diubah kebentuk Rupiah untuk membiayai proyek domestik. Hal ini juga berarti bahwa pengembaliannya haruslah dilakukan dalam bentuk Dollar.

Permasalahan ini tentunya akan menyebabkan resiko dalam sistem keuangan domestik,  keseluruhan investasi domestik akan mengalami currency mismatch (proyek yang menghasilkan rupiah harus dibayar dengan US $) dan maturity mismatch  (proyek jangka panjang dibiayai dengan pinjaman jangka pendek). Namun mismatch ini terjadi bukan karena bank dan perusahaan kehilangan kehati-hatian dengan membuka keterbukaan resikonya, namun lebih disebabkan oleh karena pasar keuangan domestik yang tidak komplit sehingga mereka tidak bisa melakukan perlindungan terhadap keterbukaan resiko nilai tukarnya.

Pasar keuangan yang tidak komplit ini, menyangkut: a) Tidak berkembangnya pasar obligasi domestik dan b) Tidak berkembangnya future atau forward market. Keadaan inilah yang mendorong pemerintah untuk menjaga nilai tukar agar stabil dalam jangka pendek maupun jangka menengah, yang secara umum dilakukan dalam upaya mengurangi resiko pembayaran (payment risk).

Pertanyaannya adalah “has dollar peg lead to crisis?” Apakah strategi PegDollar ini juga berkontribusi terhadap terjadinya krisis di East Asia?

Penjelasan sederhananya adalah sebagai berikut, Peg terhadap Dollar di era stabilnya Dollar US terhadap Yen, membuka peluang investor domestik untuk meminjam di bank-bank Jepang karena rendahnya suku bunga di Jepang. Dengan memanfaatkan perbedaan suku bunga di Jepang dan di domestik (i.e Indonesia), investor domestik dapat meraup keuntungan yang besar. Mereka dapat meminjamkannya pada masyarakat domestik, dan mengambil keuntungan dari perbedaan suku bunga (interest rate differential). Keadaan ini bisa terjadi karena adanya liberalisasi sektor keuangan dan rendahnya kontrol modal, sehingga investor domestik bisa meminjam dimana saja.

Proses ini akan berlangsung terus yang menyebabkan peminjaman yang berlebihan atau “overborrowing” oleh investor domestik, karena di satu sisi pemerintah domestik melakukan implicit guarantee dengan menstabilkan nilai tukar (PegDOLLAR) dan disisi lain nilai tukar Yen dan Dollar pergerakannya stabil. Namun, krisis lambat laun akan terjadi karena dua hal, yaitu : CREDIT RISK (krisis kredit) dan CURRENCY RISK (krisis nilai tukar).

Pertama, kemungkinan resiko kredit (CREDIT RISK) terjadi karena signal yang salah, akibat perilaku perbankan. Tingginya pemberian pinjaman yang dilakukan oleh Bank dianggap merepresentasikan ekonomi domestik yang baik dan kondusif. Padahal yang terjadi adalah OVERINVESTMENT and OVERRCONSUMPTION. Dalam papernya “Exchange Rate Regimes For Emerging Markets : Moral Hazard And International Overborrowing”, Mc Kinnon menginvestigasi terjadinya krisis keuangan dengan menggunakan model intertemporal Fisher “Overborrowing syndrome”, dimana bank adalah aktor pelaku moral hazard. Secara umum dijelaskan bahwa bank yang menikmati “implicit guarantee” dari pemerintah memiliki insentif untuk meningkatkan pinjaman luar negrinya dan mengambil resiko “currency risk”. Dengan tidak adanya kontrol terhadap modal yang masuk, keadaan ini akan meningkatkan posisi pinjaman yang semakin tinggi dan membiarkan ekonomi domestik rentan terhadap aksi spekulasi.

Mc kinnon (1973,1993b) mengidentifikasi adanya sindrom “overborrowing” terjadi ditengah-tengah reformasi ekonomi dan liberalisasi ekonomi (well designed macroeconomic, trade dan kebijakan structural). Dimana dalam proses reformasi tersebut, aliran modal masuk yang sangat tinggi pada akhirnya membahayakan (jeopardized) proses reformasi itu sendiri. Dalam investigasinya Mc Kinnon and Pill memfokuskan pada “Moral hazard” didalam system perbankan domestik akibat adanya jaminan deposito oleh pemerintah sehingga mendorong adanya “international overborrowing”. Tulisannya yang selanjutnya (1998b), Mc Kinnon and Pill mengenalkan adanya resiko “currency risk” dalam model “overborrowing” secara eksplisit.

Dalam model “overborrowing syndrome moral hazard mendorong bank domestik untuk meminjam ke luar negri dalam jumlah yang besar, hal ini disebabkan karena bank domestik mengganggap pemerintah akan membail out atau menjamin jika terjadi krisis. Meskipun bank domestik diregulasi secara ketat, bank domestik akan tetap meminjam keluar negri dan menginvestasikannya pada aktivitas yang sifatnya spekulatif dan konsumtif.

[ Moral Hazard + No Capital Control ]

 

Potensial krisis dalam ekonomi yang mengalami “overborrowing syndrome” terjadi karena adanya Moral Hazard dalam sistem perbankan dan pasar keuangan serta kurangnya kontrol terhadap aliran modal yang masuk dan keluar. Dengan pinjaman yang tinggi butuh pengembalian yang tinggi, namun karena macroeconomic outcome dari program reformasi memberikan return yang lebih rendah dari yang seharusnya dibayarkan. Maka yang terjadi adalah credit risk. only a lucky draw” yang akan menghindari ekonomi dari krisis ekonomi.

Kedua, kemungkinan Currency Risk atau krisis nilai tukar terjadi ketika terjadi reversed direction dalam mata uang Dollar terhadap Yen (sebut saja apresiasi YEN). Masih ingat, Bank domestik meminjam YEN untuk meminjamkannya ke masyarakat DOMESTIK, sehingga jika YEN meningkat (apresiasi) maka Bank domestik harus membayar lebih banyak dari yang seharusnya dibayarkan.

 

“… appear to trigger the devastating currency devaluations that imposes enormous capital losses on banks with unhedged foreign exchange exposures.” (McKinnon, R. and Huw Pill. 1999)

 

“Credit risk associated with the uncertainty about the productivity implications of real economic reform and currency risk resulting from the unhedged foreign currency denominated borrowing-may be inter related. The inter relationships may dramatically raise the magnitude and riskiness of the over borrowing taking place.” (McKinnon, R. and Huw Pill. 1999)

 

Dengan adanya resiko nilai tukar, bank akan mengalami 2 resiko sekaligus yaitu resiko kredit (resiko kredit disebabkan karena ketidakpastian di sektor riil) dan resiko nilai tukar yang disebabkan oleh pinjaman luar negri yang tidak dilindungi atau tidak di-hedge. Permasalahan yang semakin kompleks terjadi ketika semua pinjaman bank jatuh tempo pada waktu yang bersamaan, dan tentunya pada saat itu mereka membutuhkan mata uang asing yang lebih banyak. Keadaan ini tentunya akan mendorong nilai tukar domestik terdepresiasi,  karena sebagian besar bank akan menjual rupiahnya untuk mata uang asing. Devaluasi pada mata uang domestik inilah yang pada akhirnya memperbesar pinjaman luar negri bank, dan menguras modal bank yang pada akhirnya bank terjebak dalam keadaan insolvent.

 

Kebijakan nilai tukar

Pemilihan strategi kebijakan nilai tukar mengalami perubahan paradigma setelah krisis, dengan nafas bahwa “kebijakan strategi peg (intermediate exchange rate regime) sangat beresiko meningkatkan instabilitas sistem keuangan”. Oleh karena itu beberapa negara di Asia, seperti Indonesia dan Thailand, telah meninggalkan sistem nilai tukar peg yang sebelumnya diterapkan dan beralih pada kebijakan moneter IT (Inflation Targeting) dengan sistem nilai tukar yang mengambang. Namun perlu difahami juga bahwa syarat rezim nilai tukar bebas yang harus diimplementasikan pada saat mengimplementasikan kebijakan IT tidak sepenuhnya dipatuhi oleh negara-negara berkembang. Hal ini disebabkan karena negara berkembang memiliki posisi keuangan yang didominasi oleh hutang luar negri berdenominasi dollar, serta ketakutan depresiasi nilai tukar akan dapat meningkatkan inflasi (efek pass through dari harga impor).

Secara umum kebijakan nilai tukar peg sangat rentan terhadap krisis. Seperti yang telah diuraikan sebelumnya, bahwa strategi nilai tukar peg meningkatkan insentif pelaku ekonomi untuk meningkatkan hutang luar negri yang tak terlindungi. Hal ini disebabkan karena kebijakan nilai tukar peg dianggap sebagai jaminan terselubung dari bank sentral untuk menjaga stabilitas nilai tukar, yang mengakibatkan para pelaku ekonomi kurang aware terhadap resiko nilai tukar.

Strategi pemilihan nilai tukar tentu membutuhkan strategi dan framework yang tepat, karena pemilihan strategi nilai tukar sangat berpengaruh dalam manajemen makroekonomi. Di sisi lain, pengalaman krisis yang ditengarahi oleh sistem nilai tukar yang salah juga berkontribusi pada pentingnya pemilihan rezim nilai tukar yang tepat.

Dias Satria
Dias Satria
Dias Satria, Research field :Economic development, international trade, Banking and small/medium enterprise Email. dias.satria@gmail.com Mobile Phone. +62 81 333 828 319 Office Phone. +62 341 551 396

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *